Le Journal du Dimanche – 10/12/2023
La Banque centrale européenne (BCE a augmenté ses taux le 14 septembre 2023, portant le taux de refinancement à 4,5%, après que ce taux a été maintenu à moins de 1,5% de 2011 à mars 2016, date à laquelle il passait à 0% jusqu’en juillet 2022. Depuis juillet 2022, la BCE a procédé à dix hausses de son taux principal de refinancement en faisant l’hypothèse, y compris lors de la dernière hausse en septembre 2023, que l’inflation se maintiendrait à un niveau élevé sur l’ensemble de l’année 2023 et résisterait en 2024.
Or quelques semaines après cette dernière décision, l’inflation baisse d’autant plus vite que l’activité économique dans la zone euro est atone et devrait rester décevante en 2024. L’inflation (IPCH – indice des prix à la consommation harmonisé) est tombée à 2,4% en novembre 2023 dans la zone euro et à 3,8% en France (3,4% pour l’indice classique à la consommation pour la France). Les prix des actifs immobiliers, notamment commerciaux, dégringolent depuis un an. L’Allemagne est entrée en stagnation et la France est en difficulté avec un double déficit (public et balance commerciale) qui apparaît de plus en plus ingérable.
C’est dans ce contexte dégressif que la présidente de la BCE vient d’annoncer une accélération de la contraction du bilan de la Banque centrale. La BCE peut-elle davantage être à contre-temps, alors qu’elle le fut déjà lors de la crise de 2008, qu’il a fallu la décision de Mario Draghi de juillet 2012 pour éviter la catastrophe – explosion de la zone – et que la BCE a trop tardé à relever doucement ses taux en 2021-2022 ? J’ai fait partie des rares personnes qui ont appelé la BCE à remonter son taux de refinancement à 0,5% puis progressivement 1% en 2021. Mais ce taux est resté nul pendant cette période avant de prendre brutalement l’ascenseur à l’automne 2022.
Une réduction trop rapide du bilan de la Banque centrale pourrait provoquer une crise du financement du sud de la zone euro qui conduirait la BCE à rouvrir en urgence les vannes du crédit, brisant ainsi la confiance des marchés financiers dans la conduite de la politique financière de l’Europe. Car la politique monétaire de la zone euro doit être analysée conjointement avec la politique budgétaire conduite par les vingt Etats membres de la zone, des Etats qui n’évoluent pas de la même façon au même moment.
Faut-il donc souhaiter une baisse rapide des taux d’intervention de la Banque centrale, tout en réduisant rapidement le bilan de la BCE, ou réduire modérément les taux et très progressivement le bilan de la banque ? Une réduction trop rapide des taux porterait en germe une reprise de l’inflation des prix à la consommation, mais surtout une accélération de l’inflation salariale conduisant à une boucle de prix-salaire rapidement ingérable.
Comme le marché des prêts immobiliers en volume s’est stabilisé en octobre-novembre 2023, du moins en France, et que les demandes de hausse salariale restent élevées, il convient de privilégier une approche progressive de baisse modérée des taux conjointement à une baisse très contrôlée des encours de la Banque centrale. On pourrait imaginer de ramener le taux de refinancement par quatre baisses de 0,25%, de 4,5% actuellement à 3,5% en juillet 2024, avec une baisse mensuelle modérée de l’encours de crédits de la Banque centrale. Sauf si l’activité dans la zone euro devait plonger en 2024 sous l’effet d’une aggravation de la guerre en Ukraine, d’une nouvelle crise énergétique ou pandémique, le taux de refinancement à condition que l’inflation recule en 2024, pourrait être ramené à 3% à la fin de 2024.
Il ne faut jamais oublier que la conduite du policy mix dans la zone euro, qui recouvre la conduite simultanée des politiques monétaires, budgétaire et de change, est compliquée en raison, d’une part, de la dépendance énergétique de l’Europe aux pétrole et gaz importés, d’autres part, de la fêlure entre le nord et le sud de la zone euro. Cette opposition ne résorbe pas, avec des pays du nord ayant gardé une industrie puissante, une dette publique faible et une position financière extérieure nette fortement positive, et des pays du sud très endettés et qui, pour certains, cumulent double déficit et position financière extérieure nette fortement dégradée, comme la France.
Christian Saint-Etienne était l’invité d’Emmanuel Lechypre dans l’émission « Les Experts » sur BFM Business ce jeudi 21 juillet 2022.
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Christian Saint-Etienne était l’invité de Nicolas Doze dans l’émission « Les Experts » sur BFM Business ce vendredi 1er avril 2022.
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Les Echos – 19/02/2020
La politique de «quantitative easing» maintenue coûte que coûte par la Banque centrale européenne n’a pas eu d’effet sur le taux d’inflation sous-jacent qui reste autour de 1 % par an dans la zone euro, écrit Christian Saint-Etienne. Mais elle porte des coups sensibles à l’assurance-vie ou à la rentabilité des banques.
La Banque centrale européenne (BCE) conduit une politique monétaire qui, de réponse appropriée aux déséquilibres macroéconomiques et à la faiblesse des institutions européennes en 2012-2014, est devenue dangereuse depuis 2017 alors que la forte accélération de la croissance observée cette année-là permettait de mettre fin à un taux de dépôt devenu négatif en 2014 et abaissé à – 0,4 % en mars 2016. A l’inverse du souhaitable, ce taux a encore été réduit en septembre 2019.
En janvier 2015, la BCE a annoncé un programme de rachats de titres publics et privés au rythme de 60 milliards d’euros par mois qui a démarré le 9 mars 2015, chaque banque centrale nationale membre du Système européen de banques centrales (SEBC) rachetant des titres publics de son pays. Elle cherche à relancer l’activité pour porter l’inflation à un rythme annuel proche de son objectif de 2 % – alors qu’un objectif compris entre 1 % et 1,5 % conviendrait mieux à la réalité monétaire et financière européenne depuis 2015. Le volume mensuel d’achat a été porté à 80 milliards d’euros en avril 2016, en incluant les dettes des entreprises.
Après avoir réduit le rythme mensuel d’achat à 60 milliards d’euros au printemps 2017 puis à 30 milliards d’euros au début 2018 et 15 milliards d’euros à l’automne 2018, la BCE a stoppé les achats nets de titres en décembre 2018. De mars 2015 à décembre 2018, la BCE a acheté pour 2.600 milliards de titres et son bilan est de l’ordre de 4.700 milliards d’euros, soit 41 % du PIB de la zone euro.
La BCE a repris ses achats mensuels nets de titres à hauteur de 20 milliards d’euros au 1er novembre 2019. Son taux directeur (refi) est à zéro et le taux appliqué sur les dépôts des banques a été porté à – 0,5 % (mesure annoncée le 12 septembre 2019). Christine Lagarde a remplacé Mario Draghi, l’auteur de cette politique, au 1er novembre 2019. Ces mesures ont été confirmées le 12 décembre 2019.
Cette politique dite de «quantitative easing» n’a pas eu d’effet sur le taux d’inflation sous-jacent, qui reste autour de 1 % par an dans la zone euro et n’a pas empêché le ralentissement économique qui résulte d’une moindre croissance du commerce mondial. Mais elle a commencé à porter des coups terribles à l’assurance-vie, à la rentabilité des banques de la zone euro et au moral des épargnants qui ne supportent plus la forte chute des rendements de l’épargne. Les entreprises n’en profitent même pas pour investir massivement, car elles s’inquiètent de la faiblesse de la croissance de la zone euro et du ralentissement de la croissance mondiale.
La BCE dispose aujourd’hui de trois instruments principaux pour conduire sa politique monétaire : la détermination des taux d’intérêt, la politique d’achat de titres principalement publics et les LTRO. Ces derniers («long term refinancing operations») sont des prêts à long terme (3 ou 4 ans) accordés aux banques commerciales par la BCE. En mars 2019, la BCE a annoncé le lancement d’une troisième série d’opérations ciblées de refinancement de long terme, les TLTRO ou «targeted LTRO». Les TLTRO 3 ont une maturité de 3 ans et ces opérations seront conduites de septembre 2019 à mars 2021.
Compte tenu des dégâts provoqués par les taux négatifs sur la rentabilité des banques européennes et la stabilité du système d’assurance-vie, il est devenu urgent que la BCE remonte son taux de refinancement (refi) de 1 point de pourcentage en deux ou quatre fois – deux hausses de 50 points de base. Le taux de dépôt serait à + 0,5 % et le refi à + 1 %.
Les deux autres instruments sont suffisants et plus appropriés pour permettre à la BCE d’assurer la liquidité des banques commerciales et le refinancement à taux faible des Etats membres de la zone euro à condition qu’ils respectent les limites réglementaires de déficit et d’endettement.
En cas de nouvelle crise comparable à celle de l’été 2012, il suffira que la présidente de la BCE annonce qu’il n’y a temporairement plus de limite aux TLTRO et aux rachats de titres publics afin d’assurer la stabilité du système financier et des Etats.
Crédit photo : Jess47200
Christian Saint-Etienne était l’invité de Fabrice Lundy dans l’émission « Le Duel de l’Eco » sur BFM Business, ce mercredi 26 septembre 2018.
Christian Saint-Etienne était l’invité de Hedwige Chevrillon dans l’émission « L’Heure H » sur BFM Business, ce lundi 13 juin 2016.
Brexit or not Brexit ? Telle est la question posée aux électeurs britanniques le 23 juin prochain. À 10 jours de ce référendum qui s’annonce serré, les membres du Cercle des Économistes ont tenté d’évaluer les conséquences politiques et économiques. – Avec: Laurence Boone, ancienne conseillère économique de François Hollande et chef économiste du groupe AXA. Ainsi que Christian Saint-Étienne, professeur d’économie au CNAM. – 18h l’heure H, du lundi 13 juin 2016, présenté par Hedwige Chevrillon et Guillaume Paul, sur BFM Business.
